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1、財產投資基金概述
財產投資基金的界说
按照原國度成长规划委員會2006年制订的《財產投資基金办理暂行法子》，財產投資基金（或简称財產基金），是指一种对未上市企業举行股权投資和供给谋划办理办事的长处同享、危害共担的调集投資轨制，即經由过程向大都投資者刊行基金份额设立基金公司，由基金公司自任基金办理人或另行拜托基金办理人办理基金資鹹酥雞加盟, 產，拜托基金托管人托管基金資產，從事创業投資、企業重组投資和根本举措措施投資等实業投資。按投資范畴的分歧，財產投資基金可分為创業投資基金、企業重组投資基金、根本举措措施投資基金等种别。
跟着2006年《中华人民共和國合股企業法》、2014年《私募投資基金监视办理暂行法子》等法令律例的出台，財產投資基金的组织情势向着多样化的标的目的成长。
財產投資基金的组织情势
按照財產投資基金的法令实体的分歧，財產投資基金的组织情势可分為公司型、左券型和有限合股型。
（1）公司型
公司型財產投資基金是根据公司法建立的法人实体，經由过程召募股分将集中起来的資金举行投資。公司型基金有着与一般公司相雷同的治理布局，基金很大一部门决议计划权把握在投資人构成的董事會，投資人的知情权和介入权较大。公司型財產基金的布局在本錢运作及項目選择上遭到的限定较少，具备较大的機动性。在基金办理人選择上，既可以由基金公司自行办理，也能够拜托其他機构举行办理。
公司型基金比力轻易被投資人接管，但也存在两重征税、基金运营的重大事項决议计划效力不高的错误谬误。公司型財產投資基金因為是公司法人，在融資方法更加丰硕，比方可以刊行公司债。
（2）左券型
左券型財產投資基金一般采纳資管规划、信任和私募基金的情势，投資者作為信任、資管等左券确当事人和財產投資基金的受益者，一般不介入办理决议计划。左券型財產投資基金不是法人，必需拜托基金办理公司办理运作基金資產，所有权和谋划权分手，有益于財產投資基金举行持久不乱的运作。但左券型基金是一种資金的调集，不具备法人职位地方，在投資未上市企業的股权時，没法直接作為股东举行工商挂号的，一般只能以基金办理人的名义認购項目公司股分。
（3）有限合股型
有限合股型財產基金由平凡合股人（GeneralPartner，GP）和有限合股人（LimitedPartner，LP）构成。
平凡合股人凡是是資深的基金办理人或运营办理人，卖力有限合股基金的投資，一般在有限合股基金的本錢中占据很小的份额。
而有限合股人主如果機构投資者，他们是投資基金的重要供给者，有限合股基金一般都有固定的存续期，也能够按照条目耽误存续期。
凡是环境下，有限合股人現实上抛却了对有限合股基金的节制权，只保存必定的监视权，将基金的运营交给平凡合股人卖力。平凡合股人的报答布局以利润分成為重要情势。
典范的有限合股型財產基金布局可分為三层：银行、保险等低本錢資金所组成的优先层，基金倡议人資金所组成的劣后层，和夹层資金所组成的中心层。优先层承当起码危害，同時作為杠杆，提高了中心层和劣后层的收益。經由过程这类设计，有限合股型財產基金在承当公道危害的同時，可以或许為投資者供给较高收益。
某股分银行介入投資某省城都會的財產园开辟項目标有限合股型財產基金，此中理財資金為LP，园區平台公司為GP，两边占比為4：1，基金持有項目公司51%股分，以地皮开辟和項目發生現金流了偿投資方本息。
2、当局缘何牵手財產投資基金
当局資本严重倒逼牵手財產投資基金
1994年分税制鼎新從新划分了中心和处所的財务出入，尔后处所当局的財务收入占天下財务收入的比重一向保持在50%摆布，可是財务付出占天下財务付出的70%以上，按照旧的预算法，处所当局缺少直接欠债融資的法理根本，為领會决經济成长和融資束缚之間的抵牾，处所融資平台公司逐步鼓起，成為处所当局在根本举措措施扶植和大众办事范畴融資的首要路子。
為增强对处所当局融資平台公司及其债务的规范办理，中心自2010年起公布了一系列文件增强对处所融資平台的羁系，特别是新预算法和43号文的出台，使得处所当局的传统融資渠道（貸款、信任和债券）融資周全受限。
按照43号文的划定，处所当局规范的举债融資機制仅限于：当局举债（一般债券和專項债券）、PPP和规范的或有债务。
可是处所当局在經济扶植方面的责任并无由于原有平台融資渠道受限而获得减轻，跟着經济下行压力的加大，处所当局急迫必要經由过程投資来拉动經济，而在实業產能多余和房地產增速下滑的布景下，城镇根本举措措施和大众办事范畴的扶植成為拉动投資甚至稳增加的关头。
為了实如今43号文的框架内筹集用于基建投資的資金，处所当局一方面可以經由过程刊行处所债来融資，另外一方面也能够引入社會本錢在PPP的框架下举行，財產投資基金因為其機动的情势和聚集本錢的功效，成為处所当局基建融資的新選择。
財產投資基金能解决当局甚么问题？
財產投資基金本色上是一种融資前言，当局經由过程建立基金，吸引社會本錢以股权情势参与項目公司，介入基建类項目标扶植和运营，可以解决处所当局三個问题：
（1）解决新建項目融資问题
对付新建类項目，当局可以倡议母基金，吸引银行、保险等金融機谈判实業本錢供给項目扶植所必要的資金，解决当前扶植資金不足的问题。
（2）解决存量項目债务问题
对付存量的項目，可以經由过程TOT、ROT等方法，由財產投資基金设立的項目公司接办详细項目运营。特别是对付已到回购期的BT类項目，本来当局的付费期是三到五年，財產基金参与項目后，当局經由过程授与特许谋划权，当局的补助或付出刻日可以耽误到十年乃至更长，大大减轻处所当局的短時間偿债压力。
（3）解决城投公司資產欠债束缚问题
曩昔绝大大都基建类項目都由处所城投公司卖力融資、扶植和运营，城投公司直接融資會造成資產欠债表膨胀，提高城投公司的資產欠债率，從而影响企業的银行貸款和债券刊行。城投公司經由过程倡议设立財產投資基金，以基金的情势筹集資金，可以实現表外化的融資，低落城投公司的資產欠债率。
在传统的平台投融資模式下，处所当局以本身信誉為平台公司的投融資項目承当隐色情網站,性担保。而在財產投資基金模式下，处所財务以较小比例的股权参加投融資項目，对項目特许谋划和收取附带权柄，有助于解决处所基建融資问题，提高財务資金的利用效益。
当財產投資基金赶上PPP
自十八届三中全會提出“容许社會本錢經由过程特许谋划等方法介入都會根本举措措施投資和运营”以后，中心各部委出台了一系列文件鼓动勉励推行当局和社會本錢互助模式（PPP）。在PPP模式下，当局經由过程特许谋划权、公道订价、財务补助等事前公然的收益约定例则，使投資者有持久不乱收益。投資者依照市场化原则出資，按约定例则独自或与当局配合建立出格目标公司扶植和运营互助項目。投資者或出格目标公司可以經由过程银行貸款、企業债、項目收益债券、資產证券化等市场化方法举债并承当偿债责任。当局对投資者或出格目标公司按约定例则依法承当特许谋划权、公道订价、財务补助等相干责任，不承当投資者或出格目标公司的偿债责任。
在实践中，不少省市以处所財务投入启动資金，引入金融本錢建立財產投資基金。详细操作情势是由金融機构与省级处所当局配合互助设立母基金，再和处所企業（不少环境下是原融資平台）合股建立項目公司或子基金，卖力根本举措措施扶植的投資。金融機构一般采纳分期召募資金或用理財資金对接的情势作為基金的有限合股方的出資。子基金或項目公司作為种子項目投資运作主体，对都會成长相干財產举行市场化运作，自担危害，自傲盈亏。
PPP模式下的財產投資基金，一般經由过程股权投資于处所当局纳入到PPP框架下的項目公司，由項目公司卖力详细基建項目标设计、制作、运营，当局授与項目公司一按期限的特许权谋划期。
处所的实践获得了中心当局的承認和鼓动勉励，2015年5月19日，國务院办公厅转發財务部、成长鼎新委、人民银行《关于在大众办事范畴推行当局和社會本錢互助模式引导定见》的通知（國办發〔2015〕42号），出格指出中心財务出資指导设立中國当局和社會本錢互助融資支撑基金，作為社會本錢方介入項目，提高項目融資的可得到性。鼓动勉励处所当局在承当有限丧失的条件下，与具备投資办理履历的金融機构配合倡议设立基金，并經由过程引入布局化设计，吸引更多社會本錢介入。
3、PPP模式下的財產投資基金运作方法
PPP財產投資基金的重要模式
在各地不竭出現的PPP財產投資基金中，按照基金倡议人的分歧而分成三种模式。
■模式一：由省级当局层面出資建立指导基金，再以此吸引金融機构資金，互助建立財產基金母基金。各地申报的項目，颠末金融機构审核后，由处所財务做劣后级，母基金做优先级，杠杆比例大多為1:4。处所当局做劣后，承当重要危害，項目必要經由过程省当局审核。这类模式一般当局对金融機构仍是有隐性的担保，其在河南、山东等地应用的比力遍及。
2014年12月，河南省当局与扶植银行、交通银行、浦發银行签订“河南省新型財產投資基金”计谋互助协定，总范围将到达3000亿元，详细可细分為“建信豫資城镇化扶植成长基金”、“交银豫資財產投資基金”和“浦银豫資都會运营成长基金”。
以单只基金的总范围為1000亿元為例，母基金依照子基金10%的范围设计，金融機构与省財务别离出資50%，省財务出資部门由河南省豫資公司代為实行出資人职责，即母基金范围100亿元，金融機谈判省豫資公司各出資50亿元，按许诺分期同步到位。
功效类子基金的出資比例详细為母基金占比10%、处所当局占比20%、金融機构占比70%。交通银行河南省份行今朝已在郑州航空港區項目标子基金中出資19.98亿元，将全数用于財產园區的棚户區革新。
子基金设立前将由市县当局和省级投資公司举行項目举荐，随后交由金融機谈判省豫資公司实行查询拜访步伐。一旦呈現危害，将采纳优先劣后的退出機制，包管金融機构的本金和收益。
■模式二：由金融機构结合处所國企倡议建立有限合股基金，一般由金融機构做LP优先级，处所國企或平台公司做LP的次级，金融機构指定的股权投資办理人做GP。这类模式下全部融資布局因此金融機构為主导的。
2015年2月兴業基金办理有限公司与厦门市轨道交通团体签订了厦门都會成长財產基金互助框架协定，基金总范围达100亿元，将投資于厦门轨道交通工程等項目。该基金采纳PPP模式，由兴業基金全資子公司兴業財產資產办理有限公司經由过程设立專項資管规划，与厦门市当局配合出資建立“兴業厦门都會財產成长投資基金”有限合股企業。兴業財產和厦门轨道交通团体各出資70%和30%，别离担当优先级有限合股人和劣后级有限合股人，厦门轨道交通团体按协定按期付出收益给优先级有限合股人，并卖力在基金到期時对优先级合股人持有的权柄举行回购，厦门市当局供给財务贴息保障。
■模式三：有扶植运营能力的实業本錢倡议建立財產投資基金，该实業本錢一般都具备扶植运营的天資和能力，在与当局告竣框架协定后，經由过程结合银行等金融機组成立有限合股基金，对接項目。某扶植开辟公司与某银行系基金公司合股建立財產基金办理公司担当GP，某银行系基金公司作為LP优先A，处所当局指定的國企為LP优先B，该扶植开辟公司还可以担当LP劣后级，建立有限合股情势的財產投資基金，以股权的情势投資項目公司。項目公司与業主方（当局）签定响应的財务补助协定，对項目标回报模式举行商定，業主方按照协定商定付出相干金錢并供给担保办法。
这种有运营能力的社會本錢倡议建立財產投資基金，可以經由过程加杠杆的情势提高ROE。全世界范畴看修建業的毛利率是3%，净利率是1-2%，并且对投入本錢请求hoya,很高，經由过程建立財產投資基金介入基建項目，若企業出資10%，可以放大9倍杠杆，除去付给优先级LP的本錢后，这放杠杆的進程就會有很大一块利润，再加之修建总包的利润，也能实如今業务收入必定的环境下提高净值產收益率。
財產投資基金介入PPP的还款来历
按照PPP項目标类型分歧，財產投資基金的还款来历也有分歧类型：
谋划性項目：谋划性項目标收入彻底来历于項目运营，重要依靠項目自己的运营办理，在包管特许谋划协定商定质量根本上，經由过程晋升效力、节省成原本获得红利，重要由商品或办事的利用者付费，供電、供水等一般属于此类項目；
准谋划性項目：利用者付费不足以使社會本錢得到公道的回报，当局會經由过程可行性缺口补贴授与补助收入，如在污水处置、垃圾处置等項目中，当局經由过程补助的方法来保障介入項目标社會本錢到达公道的收益；
公益性項目：市政门路、排水管網、生态情况治理等項目没有收入或只有很少收入，社會本錢的收入重要来历于当局的資產办事采办收入，如必要当局付出办事用度或采办資產。
PPP模式下財產投資基金的退出方法
財產投資基金凡是都有必定的刻日，而PPP項目标周期可能长达数十年，是以介入PPP的財產投資基金一般必要多种方法退出。详细的退出方法有三种：
（1）項目清理
項目清理退出是指財產投資基金資金投入到PPP項目公司后，在項目投資公司完成項目使命（或阶段性投資使命后）后，經由过程項目投資公司清理（或注册本錢削减）的方法，返还財產投資基金理当获得的股权收益，实現投資的退出。
（2）股权回购/让渡
股权回购/让渡退出是指財產投資基金資金投入到PPP項目公司后，在項目投資公司完成項目使命（或阶段性投資使命后）后，由当局、开辟运营公司举行股权回购；或将股权让渡给当局、开辟运营公司或其它投資者。
（3）資產证券化
資產证券化退出是指財產投資基金資金投入到PPP項目公司后，在項目运营成熟后，經由过程将項目公司資產注入上市公司、刊行資產证券化產物或海外刊行房地產投資信任基金（REITs）等資產证券化方法，得到投資收益，实現投資的退出。
融資平台转型与PPP財產投資基金
在后43号文期間，本来承当着為处所当局根本举措措施及大众办事扶植供给融資本能機能的处所融資平台转型的急迫性愈發强烈，融資平台的转型，一方面可以由当局國資层面的資產欠债划拨，經由过程谋划性資產的划转注入使得融資平台具有较强的自我造血功效。另外一方面，将融資平台公司存量大众办事項目转型為PPP項目，引入社會本錢介入革新和运营，經由过程市场化的改制，创建完美的公司治理布局和現代企業轨制，实現与当局的脱钩，也是融資平台转型的首要路子。
按照國办發〔2015〕42号的划定，转型后的融資平台公司可以作為社會本錢介入本地当局的PPP項目，冲破了財务部《当局和社會本錢互助模式操作指南（试行）》中关于社會本錢不包含本级当局所属融資平台公司及其他控股國有企業的限定前提。
转型后融資平台公司介入財產投資基金，作為倡议人成為平凡合股人或次级有限合股人，可以提高其他社會本錢的介入踊跃性，既能經由过程市场化的运作為处所基建項目筹集資金，其國資布景又能充实包管PPP項目合适大众长处。
4、处所当局融資情势变化的機會与挑战
財產投資基金只能做基建融資吗？
对付处所当局而言，广泛會见临两個问题，
一是若何解决城镇化扶植的資金问题，特别是那些没有收入或收入很低的根本举措措施項目，纯真凭仗項目自己的現金流和当局补助，很难吸引到社會本錢介入；
二是在經济布局不竭优化進级的新常态下，若何指导和调解地域的財產布局，鼓动勉励新兴財產的成长。在解决这两個问题的進程中，財產投資基金可以阐扬必定的感化。
近期在浙江绍兴建立的柯桥區当局財產基金，包含財產重组基金、財產转型進级基金、绿色印染財產會聚成长基金等三個子基金，由區当局注册建立绍兴金柯桥財產投資成长有限公司作為基金法人，區財务局授权代行出資人职责，对財產基金运作举行羁系和引导。力图經由过程3年尽力，当局投入的財產基金范围到达30亿元以上，并經由过程与金融本錢连系等方法，撬动社會本錢投入300亿元以上。该基金将重要投資于柯桥區企業及相干項目，投資重点為省七大万亿財產、合适柯桥“办事業兴區”、“工業强區”两大计谋的重点項目和城镇化根本举措措施項目等。
柯桥區当局財產基金即包括了經由过程当局协助融資托底处所支柱財產，鼓动勉励指导新兴財產成长的財產政策，同時也解决城镇化扶植的資金问题。这对付处所当局如安在財產指导和基建融資中实現均衡颇有开导。
一方面，当局可以用指导基金的情势吸引社會本錢介入到地域財產布局调解、進级的進程中，特别对付计谋性新兴財產相干項目标投資，带有必定的创業投資或危害投資性子，这些投資一般市场化水平會较高，投資者的潜伏收益會很高，而潜伏危害因為当局財务資金的投入而有所缓冲，財產投資基金有助于本地的財產成长。
另外一方面，对付那些缺少收益或收益很低的公益性項目，如桥梁、门路等，仅寄托項目收益很难吸引到資金加入，由当局补助则會增长当局的財务包袱，而将公益性項目和財產投資相连系，在全部財產投資基金的层面可以实現以丰补歉，經由过程市场化水平较高的財產类投資较高的潜伏收益，去补充基建項目较低的回报，從而為基建类項目举行融資。
若何投資財產投資基金
当局的指导仅是財產投資基金的要素之一，而可否有足够的社會本錢介入，是瓜葛到设立基金目标可否实現相当首要的一個环节。那末对付投資者来讲该若何選择呢？
起首斟酌財產投資基金的收益，凡是財產投資基金的收益包含基金自己的收益和項目相干的收益。
基金自己的收益：
經由过程所投資的項目公司或子基金每一年股权分红及項目公司的清理、股权让渡、本錢市场上市等得到基金股权投本錢金和收益的回流。
項目相干的收益：
当局授与特定區域内的各类谋划特许权的谋划收益，包含都會區域综合开辟所得收益、根本举措措施运营和特点財產成长范畴等。
将部门根本举措措施运营和特点財產成长范畴的股权或資產让渡，构成股权或資產让渡收益。如加油站、油气管網項目向煤油公司让渡；污水处置、垃圾收受接管和处置項目向环保谋划公司让渡；文化创意、户外告白谋划权等向文化公司让渡；有线電视运营項目向有线收集供给商让渡等。
本錢市场上市实現收益。選择谋划性根本举措措施和特点財產中的良好資產，举行打包，并在本錢市场上市，实現資產增值收益。
得到处所性税收减免而构成的收益。
其次要斟酌投資危害，对付详细項目要從項目可行性、現金流测算、投入產出环境等方面斟酌，充实斟酌本地的經济社會成长程度、生齿数目、項目标稀缺性和必须性，对付触及当局补助或投入的，必要阐發当局的財务收入和可經受能力，优選合适國度鼓动勉励标的目的和本地重点工程类項目，并在合同中列明項目危害的分管方法。
必要明白的是，財產投資基金≠PPP，二者最大的區分在于：PPP項目标当局补助需纳入財务预算并經同级人多量准，是相干文件划定的“明渠”，而当局给財產投資基金出具的保底许诺，是“暗道”。在國度“修明渠，堵暗道”的大款式下，財產投資基金的保底许诺存在必定的法令危害。果断当局的信誉支撑是不是足够，必要從能力和意愿两個方面阐發，能力是其財务气力，意愿则是項目标首要性，违约/項目失败后的政治影响性去斟酌。
再次需斟酌退出方法，財產投資基金常见退出方法有項目清理、股权回购/让渡、資產证券化等，投資者应当按照項目特征選择响应的退出方法，好比供水、供热、供電等根本举措措施一般都不會經由过程項目清理来退出，而股权的回购/让渡则要斟酌详细的回购方/受让方，若是是当局或平台公司作為回购方/受让方，必定水平大将為項目增信，但若是其他社會本錢卖力回购/受让，响应的危害就會提高。
資產证券化等退出方法对付項目标请求也比力高，必要有不乱、可展望的現金流。
好比，某银行的银政財產基金以左券型財產基金（資管规划）的模式投資西北某省城都會开辟區内三個財產园的开辟項目。该項基金范围50亿，此中理財資金為优先级，本地园區平台公司為劣后级，两边占比為4：1。
項目以投貸连系模式，基金持有項目公司51%股分，同時向項目公司供给拜托貸款。终极的退出方法由园區平台公司远期回购股权，并供给担保。园區管委會许诺将地皮出让收入优先了偿貸款本息，而且財务出具许诺将授信本息纳入处所財务预算办理，别的若地皮出让收入没法笼盖开辟本錢，则由本地財务补足。
别的，对付银行、保险等金融機构，在財產投資基金中饰演的更可能是資金供给者的脚色，其低危害經受能力的特征决议了重要作為有限合股人介入財產基金和項目运作，在详细投資中存眷相干方的信誉危害和項目可行性，一般建议筛選經济成长程度较好，市场化水平较高區域的財產基金来举行投資，对付經济成长程度相对于后進，財务收入增速也较為迟钝的地域，若是有当局授与强力支撑的投資于重点項目标財產投資基金，也可斟酌适度介入，可是在保障办法和危害溢价方面必要细心考量，好比请求处所当局将地皮让渡收入总额的必定比例作為重点工程的偿债基金。
財產投資基金与PPP的再思虑
（1）財產投資基金是处所融資方法的立异，但也會增长潜伏债务包袱
43号文后各地出現的財產投資基金，很多都具备以下特性：1、大部门投向地皮一级开辟、保障房等非谋划性項目，还款来历根基依靠地皮出让收入；2、以债权或“明股实债”的情势，包管固定收益；3、银行是最首要的資金供给方；4、大部门會由財务出具“抚慰函”，并对基金回报举行兜底。
在这类模式下，財產投資基金成為处所当局绕开城投公司或土储中間的融資新平台，是传统城投貸款或城投债的替换。这一方面是处所当局在稳增加调布局情势下的融資方法立异，但另外一方面也可能增长处所当局的隐性债务，在近期的國办發〔2015〕42号中明白制止融資平台公司經由过程保底许诺等方法介入当局和社會本錢互助項目，举行变相融資。
（2）經由过程投資动員經济成长的药未换，换汤还是為了促成长
從短時間来看，治疗經济下滑的良方依然是投資，而工業的產能多余和房地產投資增速的下滑，經由过程制造業托底和根本举措措施投資拉动稳增加成為政策的首要标的目的。在我國今朝的社會經济政治款式下，大众部分依然是最首要的投資主体，虽然处所融資平台风景再也不，可是其富丽回身后以社會本錢的身份重返处所扶植大舞台，以財產投資基金之名，行稳增加促成长之实。
（3）投資者介入財產投資基金，必要充实斟酌項目危害、政策危害和刻日错配危害
財產投資基金并不是是无危害投資。基金投資的基建类項目收益的实現依靠于建成后的現实运营环境，遭到本地經济成长程度、利用者偏好、运营效力、运营本錢、竞争性項目等身分影响，現实收益可能低于投資之初的测算，使投資者面对項目危害；处所当局財务收入状态的变革和國度相干政策标的目的的调解，也可能扭转处所当局对財產投資基金的支撑能力和力度，特别是一些触及处所当局“保底许诺”的基金的投資者更必要充实斟酌；别的，基建类項目范围大、時候长的特色决议了財產投資基金都具备很长的投資刻日，投資者可能面对必定的刻日错配危害。
（4）分歧地域和項目标投資危害會有分解，优選經济發財地域、國度政策鼓动勉励的重点項目
跟着經济下行压力加大，当局放松了对处所平台公司介入PPP的限定，平台公司的松绑，一方面能作為当局方的代表吸引更多的社會本錢，必定水平上象征着平台公司融資功效的部门规复，因為各地經济成长状态、財务收入、平台公司谋划能力、項目计划等差别，財產投資基金的投資危害會有很大的分解。建议投資者存眷社會經济成长程度较高地域或当局供给较强增信，投資于國度鼓动勉励的重点范畴項目标財產投資基金。
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既然選择了远方，便只顾风雨兼程。等待你的存眷！ |
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發表於 2020-12-3 14:32:10
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